На початку 2022 року ціни на облігації почали різко знижуватись. Нижче на графіку я порівнюю ціни на державні облігації США (Treasury bonds). Для порівняння я обрав ETF фонди на облігації з різним терміном погашення:
iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (тікер TLT) — довгострокові облігації з терміном погашення понад 20 років (чорна лінія на графіку).
iShares 7-10 Year Treasury Bond ETF (тікер IEF) — середньострокові облігації з терміном погашення до 10 років (синя лінія на графіку).
iShares 1-3 Year Treasury Bond ETF (тікер SHY) — короткострокові облігації з терміном погашення до 3 років (помаранчева лінія на графіку).
Динаміка вартості облігаційних ETF-фондів. Джерело: tradingview.com.
Чому стався такий обвал цін? Це сталось через поєднання двох не сприятливих факторів для облігацій — високої інфляції та високих процентних ставок.
Інфляція зменшує реальну вартість майбутніх процентних виплат (купонів) та повернення номіналу в кінці терміну погашення облігації. Тому чим вища інфляція, тим нижча реальна прибутковість облігації.
Висока інфляція призводить до зростання процентних ставок. Центральні банки, такі як Федеральна резервна система (ФРС), зазвичай підвищують процентні ставки для боротьби з високою інфляцією, що негативно впливає на ціни облігацій.
На початку 2021 року інфляція в США почала прискорюватись в наслідок надмірного друку грошей, проблем із постачанням, зростання цін на енергоресурси та геополітичних ризиків у світі після COVID-19. Як наслідок ФРС на початку 2022 року почала підіймати процентні ставки для боротьби з інфляцією (див. графік нижче).
Динаміка інфляції США (синя лінія) та процентних ставок (сіра лінія). Джерело: tradingeconomics.com.
Це призвело до падіння цін на облігації та підвищення їх дохідності. Коли відсоткові ставки зростають, нові випуски облігацій пропонують вищі купонні ставки. Це робить уже випущені облігації з нижчими купонними ставками менш привабливими. Як наслідок, ціни на облігації, які обертаються на ринку знижуються.
На середину жовтня 2023 року ціни на облігації досягнули свого дня. Причому двадцятирічні облігації iShares 20+ Year Treasury Bond ETF впали в ціні найбільше на понад 45%, в той час, як середньострокові облігації (iShares 7-10 Year Treasury Bond ETF) знизились на 23,3%, а короткострокові (iShares 1-3 Year Treasury Bond ETF) на 5,8%.
Чому така різниця в дохідностях? Це повʼязано з терміном погашення, вірніше з дюрацією облігацій. Дюрація (Duration) — відображає середній зважений період повернення інвестицій в облігацію, вимірюється в роках та вимірює чутливість облігацій до зміни процентних ставок. Чим нижча дюрація, тим менш чутливі облігації до зміни процентних ставок й навпаки. Наприклад, якщо облігації мають дюрацію 5 років, то при зростанні процентної ставки на 1 % ціна цих облігацій зменшиться на 5 % й навпаки.
Тому облігації з довшим терміном погашення, відповідно вищою дюрацією впали в ціні найбільше при підвищенні процентних ставок.
Протягом усього 2024 року ціни казначейських облігацій США були наче на американських гірках. Протягом більшої частини року інвестори розглядали сценарій, що передбачав помірне зростання економіки та зниження інфляції на тлі низького рівня безробіття. Це призводило до підвищення цін на облігації. Проте у вересні ціни на облігації знову почали знижуватись після того, як сценарій змінив свій вектор в бік зростання економіки та зростання занепокоєння щодо політики в Білому Домі, що може призвести до зростання інфляції у 2025 році.
Схоже, що у 2025 році нас чекає ще одна вибоїста дорога з широким спектром можливих результатів.
Які ризики інвестування в облігації у 2025 році
Оскільки основний фокус ФРС зараз зосереджений на рівні інфляції й відповідно до цього буде прийматись рішення щодо зміни процентних ставок, то основним ризиком у 2025 році для облігацій є можливе зростання інфляції.
Тріада політичних пропозицій нової адміністрації — тарифи, обмеження на імміграцію та зниження податків — у разі їх прийняття може призвести до зростання інфляції та збільшення дефіциту федерального бюджету.
Тарифи можуть спричинити зростання інфляції
Тарифи є потенційним інфляційним ризиком, оскільки вони спричиняють зростання цін на імпорт. Вони можуть бути одноразовим ціновим шоком або стати постійним джерелом інфляції.
Щобільше, Трамп виступав за послаблення долара США для підвищення конкурентоспроможності американського експорту, але запропонована політика, швидше за все, зробить його сильнішим. Слабший долар, як правило, підвищує вартість імпортних товарів, оскільки потрібно більше доларів, щоб заплатити за ці товари. Оскільки США є великим нетто-імпортером, слабший долар може посилити інфляційний тиск та жорсткішу політику ФРС.
Індекс долара США. Джерело: tradingeconomics.com.
Хоча це ризики, існують фактори, які можуть нівелювати інфляційний вплив. Тарифи можуть сповільнити економіку, оскільки високі ціни можуть обмежити попит та інвестиції. Також інші країни можуть вжити заходів у відповідь, що завдасть шкоди американським експортерам. Що стосується долара, то перспектива тарифів дала йому поштовх, оскільки очікується, що вони призведуть до вищої інфляції та вищих відсоткових ставок. Послаблення долара в торгівельних цілях може бути важкодосяжним.
Обмеження імміграції
Обмеження імміграції й, можливо, широкомасштабні депортації — може мати більший довгостроковий вплив на економіку, ніж тарифи. Це може призвести до збільшення витрат на заробітну плату та уповільнення зростання економіки США. За останні кілька років кількість працездатного населення працездатного віку серед корінних американців скоротилася через вихід на пенсію. Іммігранти допомогли заповнити цю прогалину, збільшивши пропозицію робочої сили.
Зважаючи на те, що чисельність робочої сили в США становить 168 мільйонів осіб, депортація 12-14 мільйонів осіб, ймовірно, призведе до дефіциту робочої сили в багатьох галузях промисловості. Іммігранти, як правило, широко представлені в деяких секторах, таких як будівництво, готельно-ресторанний бізнес і сільське господарство — галузях, де витрати швидко перекладаються на плечі домогосподарств.
Як і тарифи, обмеження імміграції може мати негативний вплив на зростання економіки. Скорочення робочої сили, як правило, означає зменшення обсягів виробництва і зростання валового внутрішнього продукту (ВВП). Оскільки зобов'язання уряду перед старіючим населенням зростають, рівень боргу, необхідний для фінансування соціального забезпечення та медичної допомоги, може зрости порівняно з розміром економіки.
Зниження податків без скорочення видатків
Третім фактором, який потенційно може прискорити інфляцію, є зниження податків, якщо воно не буде компенсоване скороченням видатків. Такий вид фіскального стимулювання в умовах, коли економіка зростає здоровими темпами й не має надлишкових виробничих потужностей, може призвести до перевищення попиту над пропозицією. Багато що залежить від розміру скорочення податків і від того, хто отримає найбільшу вигоду.
Адміністрація пообіцяла широкомасштабне скорочення витрат, але ринок скептично ставиться до того, що цього можна досягти. Більша частина федерального бюджету йде на сфери, які важко піддаються скороченню, такі як соціальне забезпечення, медичне страхування, пільги для ветеранів та оборона.
Як діятиме ФРС?
Якщо інфляційний тиск зростатиме, можливості ФРС знижувати процентні ставки у 2025 році будуть обмеженими. Саме це припущення дисконтується ринками. У січні 2025 року інфляція неочікувано прискорилась до рівня шестимісячного максимуму. Основними причинами був спалах пташиного грипу, що призвело до подорожчання яєць, підняття цін компаніями в очікуванні тарифів та зростання цін на вживані автомобілі.
Враховуючи ризики зростання інфляції, ймовірно, що ФРС обере обережніший підхід до зниження ставок, утримуючи політику незмінною на деяких засіданнях у 2025 році. Якщо ринок праці суттєво не ослабне, зниження ставок ФРС, найімовірніше, буде повільнішим і неглибоким, ніж очікувалося раніше.
PIMCO розглянула 3 можливих сценарії зниження процентних ставок ФРС на основі історичного аналізу і як ці сценарії впливатимуть на дохідність облігацій в наступні 3 роки. Для аналізу PIMCO взяли Treasury Bills (T-Bills) з терміном погашення 3 місяці та індекс облігаційного ринку США (Bloomberg US Aggregate Index або Agg) в який входять державні та корпоративні облігації інвестиційного класу.
Отже, в PIMCO розглянули:
Сценарій мʼякої посадки та помірне зниження процентних ставок (зелена лінія на графіку).
Сценарій коли інфляція залишається високою на довго (червона лінія на графіку).
Сценарій жорсткої посадки та швидке зниження процентних ставок (синя лінія на графіку).
З графіка видно, що за будь-якого із 3 сценаріїв облігації продемонстрували хорошу позитивну дохідність протягом трьох років після початку циклу зниження процентних ставок. Дохідність T-Bills була від 1% до 4,5% річник, причому найвища дохідність при високій інфляції на довго, а найнижча за сценарію різкого зниження процентних ставок. Дохідність індексу облігаційного ринку США (Agg) була від 5,1% до 7,4% річних, причому найвищу дохідність ці облігації дали за сценарію жорсткої посадки, а найнижчу за умов, коли інфляція залишається високою на довго.
Результати дослідження впливу політики ФРС на дохідність облігацій. Джерело: PIMCO.
Отже, облігації мають хороші позиції, щоб витримати низку різних сценаріїв. Історично склалося так, що високоякісні облігації демонструють хороші показники під час м'яких приземлень — і ще кращі під час рецесій, якщо такий сценарій буде реалізовано.
Облігації також добре зарекомендували себе в минулому за різних сценаріїв зниження ставок. Незалежно від того, чи ФРС застосовувала дуже поступовий підхід зниження ставок, чи ініціювала різке зниження, чи пішла шляхом зниження десь між цими крайнощами.
Які переваги інвестування в облігації у 2025 році?
Одна із переваг, це те, що сьогодні облігації та акції мають знову низьку кореляцію після того, як під час постпандемічного інфляційного шоку вони більше рухалися в одному напрямку. Низька кореляція між акціями та облігаціями посилює потенціал облігацій як стабілізаційного активу в портфелях інвесторів.
Наступна перевага — це захист від рецесії, якщо такий сценарій реалізується в цьому році. Зазвичай під час рецесій ціни на акції падають й інвестори шукають “безпечної гавані” для своїх капіталів. Такою гаванню є державні облігації США (Treasury), тому попит на них підвищується й відповідно ціни зростають.
За дослідженням швейцарського інвестиційного банку UBS додавання в портфель державних облігацій США зменшують ризики портфеля під час рецесій, як по максимальному зниженню, так і по часу для його відновлення.
Результати дослідження UBS (див. рисунок нижче):
Портфель зі 100% акцій мав максимальне зниження -51% та час на відновлення 74 місяці.
Портфель 60% акцій та 40% мав максимальне зниження -30% та час на відновлення 50 місяців.
Портфель 30% акцій та 70% мав максимальне зниження -12% та час на відновлення 24 місяці.
Як державні облігації США зменшують ризик портфеля. Джерело: UBS.
Також історичні тенденції підтримують облігації як привабливий інструмент з управління ризиками в періоди, коли ринок акцій переоцінений. Якщо проаналізувати ринки облігацій та акцій в середньому з 1973 року, то в періоди, коли дохідність індексу облігацій США становила близько 5% або більше, а коефіцієнт CAPE перевищував 30 (сьогодні це 37,5), облігації пропонували вищу п'ятирічну дохідність. А також потенційно нижчий ризик, який вимірюється волатильністю їх вартості.
Значення коефіцієнта CAPE для індексу S&P 500. Джерело: multpl.com.
Третя перевага — облігації пропонують високу купонну дохідність. Що дає можливість інвесторам отримати вищий дохід у довгостроковій перспективі, особливо в періоди високої волатильності та зниження цін на облігації.
За даними J.P. Morgan державні облігації США зараз пропонують інвесторам 4,4% купонної дохідності в порівняні із 1,9% в середньому за останні 10 років. Корпоративні облігації інвестиційного класу мають купонну дохідність 5,3% річних проти 3,4% в середньому за останні 10 років. Облігації Єврозони — 3,2% річних проти 1% в середньому за останні 10 років.
Поточна та історична купонна дохідність різних облігацій. Джерело: J.P. Morgan.
З часом більша частина доходу для інвесторів в облігації надходить у вигляді процентного доходу або "купонного доходу". З поточною дохідністю багатьох облігацій від 4,4% до 5,3%, інвестори, які прагнуть отримати дохід з часом, ймовірно, матимуть низку потенційних можливостей у 2025 році.
Історична дохідність індексу облігацій США (Bloomberg US Aggregate Index). Total return – загальний дохід. Income return – купонна (процентна) дохідність. Price return – дохідність курсової вартості облігацій. Джерело: Vanguard.
Що робити інвесторам в Україні?
Подальші дії залежать від того яка у вас стратегія.
Якщо ви довгостроковий інвестор й дотримуєтесь пасивної стратегії інвестування, то краще обирати середньострокові облігації інвестиційного класу, наприклад Bloomberg US Aggregate Index. Перевагами такого вибору є висока поточна купонна дохідність цих облігацій, зберігається потенціал приросту капіталу при зниженні процентної ставки ФРС як за сценарієм мʼякої, так і жорсткої посадки. А також обмежені ризики при підвищенні процентної ставки.
В рамках цієї стратегії можна тактично збільшити частку облігацій в портфелі, враховуючи поточні умови за яких акції США є переоціненими відносно своїх історичних показників та інших регіонів.
Якщо ж у вас спекулятивна стратегія — то можна дивитись в бік довгострокових облігацій з розрахунку заробити на приросту їх вартості. Звичайно за умови, що інфляція буде подолана, а ФРС почне знижувати процентні ставки. Або за сценарію рецесії в США, коли інвестори будуть переклади свої капітали в цей клас активів.
За умови захисної стратегії, краще дивитись у бік облігацій з коротким терміном погашення. Ці облігації мають низьку волатильність та чутливість до зміни процентних ставок й пропонують купонну дохідність на рівні довгострокових облігацій.
