Справедливая стоимость криптоактивов. Где она "живёт"?

Оценка криптовалюты: Кто? Что? Когда?

     Евангелистам криптовалюты - посвящается! 

   ( Современный ответ Иова) 

«Историю двигают авантюристы, движимые желанием разбогатеть, но пользуются их результатами - все. Иcтория двигается  по спирали» -  это простая и набившая оскомину истина, тем не менее, не перестает быть истиной.

Многие думают, что будущая эра цифровых активов, которая будет менять и меняет мир, началось буднично с публикации  аналитической статьи некоего Сатоси Накамото.

Этот таинственный джентльмен опубликовал 31 октября 2008 г. свою аналитическую статью под скучным названием «Биткоин: пиринговая система электронной наличности». Автор, правда, с самого начала подчеркивал, что цель его работы – создание нового способа необратимой передачи средств (транзакций) между людьми без посредников. Проект был им реализован, с открытым исходным кодом, и выпущен «свободное плаванье» в январе 2009 г.

Но на самом деле, история криптовалют берет свое фундаментальное начало не с публикации алгоритмов Сатоси, теории чисел, или даже с Евклида - все это в той или иной форме было. Гносеологически, "Новая Экономическая История" началась в другое время и в другом месте, а именно, в грязной пивной Лиссабонского порта.

Шло холодное лето 1592 года, два родных брата, голландцы по происхождению и по характеру, Коренлиус и Фредерик де Хуртманы сидели в грязной забегаловке Лиссабонского порта и допивали свое пиво. Укрывшись от любопытных глаз, они тщательно изучали только что нарисованную шкипером королевского галеона, карту морских путей торговых кораблей Филиппа II, короля Испании и Португалии, которая четко показывала надежную морскую навигацию от берегов Испании к берегам Индии и Суматры.

Этот чертеж обошелся им в целых 10 гульденов, но братья потратили еще 20 гульденов до этого, потому что такие же карты, нарисовали еще два шкипера. Один был из Мадрида, а другой из Каталонии. Главное, что эти три шкипера не знали друг друга, и вот это братья установили точно.

В итоге у них на руках было три рисунка и поэтому они могли тщательно сопоставить эти три шкиперские карты и создать свою карту. В итоге когда «правильная» карта была готова, братья увидели не просто линии и кресты на куске пергамента, они увидели свое будущее. Кстати, если бы им кто-то сказал в этом момент, что  для проверки "корректности" карт они используют «алгоритм Византийских генералов» - братья бы сильно удивились.

Как известно, годом ранее, Филипп II просто своим Указом запретил голландцам плавать за восточными пряностями и монополизировал торговлю со страной Великих Моголов. Это вынуждало всех, в том числе и голландцев, покупать восточные товары, только у него, но уже с  «королевской» наценкой. Из этой ситуации у голландцев было два выхода: смириться или нарушить запрет короля.

Нарушение кружило голову огромными барышами, однако это головокружение Королем  лечилось просто -  банальным  ее отсечением на центральной площади Лиссабона. Еще за год до посиделок в таверне братья нашли у себя на родине бизнес-ангела, который согласился профинансировать их рискованное предприятие – «добыть» интеллектуальную собственность Филиппа II, а именно:  карты морской надежной  навигации. Без этих карт такое путешествие из рискованного просто превращалось  в форменное самоубийство

Утром следующего дня они,  они были схвачены тайной полицией Филиппа II, и посажены в тюрьму. Король, как истинный бизнесмен, а не людоед, походили к вопросам утилизации нарушителей с редкой практичностью. Он не хотел платить палачу по 3 гульдена за его работу за отсечение каждой головы, а предпочитал наоборот, получить по 50 гульденов за каждого из братьев, в "живом виде"

Гонец, отправленный Филиппом II в Антверпен к местной общине с предложением о выкупе этих двух несчастных вернулся с хорошей вестью. Некий добрый местный христианин, купец Линсхотен приедет сам исключительно из христианского сострадания и земляческих отношений, выплатит королю 100 гульденов за этих несчастных братьев-голодранцев, но только за их "комплектное" состояние.

Одного только Король не знал, что братья в тюрьме нашли родственника того самого гонца и попросили последнего при встрече с общественностью города Антверпен сказать на публике три слова: «море здесь теплее». Награда в 3 гульдена от семьи братьев, была ему  гарантирована.

Король, как и его гонец, конечно, не знали, что эти слова были тем самым условленным паролем, о котором братья договорились в Линсхотеном в начале их экспедиции. Поскольку этот господин и был тем самым бизнес-ангелом. Этот пароль придумал Фредерик  на тот экстренный случай, если они добыв карту, окажутся ну  в очень тяжелом положении, а именно  в двух шагах от плахи. Нравы Филиппа II были всем хорошо известны.

Выданные Линсхотеном  120 гульденов на  эту "специальную операцию" по добыче интеллектуальной собственности Короля Филиппа II терять  купцу не хотелось вовсе. И он готов был добавить еще одну сотню, что бы попытаться спасти предприятие. Тем более, если судить по паролю, карта уже у них. Однако, если они ему соврали - нет ничего проще, - он сам лично отрубит им головы.

По возвращению в родной Антверпен братья получили в свое распоряжение: четыре корабля, 250 человек экипажа, товар для обмена, а так же   была учреждена  компания «Де Веера»,  на равных паях братьев и господина Линсхотена. Взносом братьев  в компанию, кстати,  послужила та самая заветная карта, но при условии, однако,  их личного участия в экспедиции. В случае их гибели их родственники не могли бы претендовать на долю в этой Компании, и она вся становилась  собственностью господина Линсхотена. 

Путешествие, однако, удалось на славу, во-первых, всего лишь через год братья вернулось, и вернулись при этом  живыми и здоровыми, и во-вторых, хоть  они и имели при себе всего лишь два из четырех кораблей, но загружены они были товаром под ватерлинию. Правда, всего лишь вернулось 87 человек экипажа из 250 стартовавших. Однако баснословный доход от продажи восточных товаров, скрасил для владельцев «Де Веера» неприятные моменты их расчета и выплат положенных солидных пособий вдовам и детям моряков, погибших в экспедиции. Но таковы были обычаи, ничего не попишешь.

Опыт «пилотного проекта» братьев купеческим сообществом был найден, в целом, очень успешным. И в ответ на учреждение в 1600 году "Английской Ост-Индийской Компании", в  марте 1602 году при поддержке Йохан Ван Олденбарнвелта в Нидерландах была учреждена та самая знаменитая «Голландская Ост-Индийская Объединенная Компания» ( VOC) которая стала, - кроме всего прочего, - пионером в создании открытых  акционерных обществ. Здесь ключевое слово "открытых" акционерных обществ, когда принадлежность к купеческому сословию не было ограничивающим фактором участия в капитале такой солидной фирмы. И если простолюдину не хватало денег для выкупа акции, он мог легко организовать свое товарищество с такими же желающими. Это был отличный шанс для любого в Голландии в XVII веке.

Стартовая цена продажи одной акции VOC была впечатляющей – целых  3 000 гульденов, однако уже через год, ее стоимость поднялась и составляла 3 300 гульденов, а через 120 лет стоимость одной акции, по отношению к эмиссионной цене, повысилась на 1260%.

Много ли это или мало? Вопрос любопытный. Для справки: вспомним о цене покупки острова Манхеттэн в 1626 году голландским купцом Петром Минейтом за 60 гульденов у местных индейцев. В этом контексте цена продажи акций "VOC" покажется просто космической. Как сказали бы сейчас финансисты, ее рыночная стоимость, на пике расцвета, оценивалась в $7,4 трлн, естественно в пересчёте на современные деньги.

Однако, если бы 20 марта 1602 года, в день регистрации "VOC", старший сын Йохан Ван Олденбарнвелта Виллем спросил отца, «А какова же, папа, фундаментальная стоимость акции Компании "VOC" ? » - отец бы не понял даже самого вопроса, хотя и был весьма образованным человеком. Поскольку до создания полноценной теории стоимости акционерного капитала должно было пройти "каких-то" 350 лет. За эти столетия существенно эволюционировала сама сущность денег, товарные деньги сменились кредитными деньгами, и в ходе эволюции возник вопрос: «Сколько стоят акции, если их банк берет в качестве залога?» и второй, не менее важный «Сколько, по - справедливости, стоит пакет акций для нового акционера?»

Немалую роль в развитии финансовых инструментов, в том числе и теории стоимости, сыграла та самая знаменитая «тюльпановая лихорадка» в середине XVII века, которая чуть было, не потопила Голландию, и на память о ней Голландия теперь многими воспринимается, как страна тюльпанов. Но к этому вернемся чуть позже.

Остановимся на минутку и подумаем, а  что же такое «деньги». Многим, на бытовом уровне, вопрос, «а что же такое деньги?» кажется тривиальным, но если ныряешь глубже « в тему» то вопросов, на самом деле, становится больше, чем ответов.

Для начала, четко разделять сущность денег и их функции. И между этими категориями существует водораздел, не преодолев который, ответить на вопрос статьи «А где же "живет" справедливая стоимость криптовалюты?» - просто не возможно. Были и есть пока  две диаметрально разные точки зрения на сущность, смысл, денег как таковых: так называемая «марксистская» точка зрения и «мейнстримовская», функциональная.

Начнём традиционно, с близкого в  наших широтах и  дорогого нашему сердцу товарища К. Маркса: «Меновая стоимость, отделенная от самих товаров и существующая наряду с ними как самостоятельный товар, и есть деньги», [Маркс К., Энгельс Ф. Соч. – 2-е изд. – Т. 46. – Ч. I стр.87] . И еще «Особенный товар, представляющий, таким образом, адекватное бытие меновой стоимости всех товаров, или меновая стоимость товаров в качестве особенного, выделенного товара и есть деньги». Плюс к этому: «Под кредитными деньгами понимаются деньги в форме какого-либо обязательства».

Для марксистской экономической теории деньги – это, прежде всего особый товар, назначение которого – одно и единственное - служить всеобщим эквивалентом стоимости. Мейнстрим экономической мысли, как это ни странно, до сих пор не имеет единой концепции сущности денег, сводя эту проблему к тем функциям, которые выполняют деньги.

Нерешенность вопроса сущностного вопроса  о сути денег, современная практика развития рынка криптовалют выявила всем  очень и очень остро. Пока еще, современная экономическая мысль и практика,  настаивает на том, что сущность денег -  есть результат выполнения ими определенных функций и не более того.

Согласно разработанному МВФ «Руководству по денежно-кредитной и финансовой статистике» деньги обладают пятью основными функциями, выступая как:

- законное средство обмена;

- инструмент для приобретения товаров, услуг и финансовых активов без обращения к бартеру;

- средство сбережения, то есть инструмент хранения богатства;

- стандартная мера выражения цен товаров и услуг и стоимости финансовых и нефинансовых активов, создающая возможность стоимостных сравнений и составления финансовых счетов;

- стандарт для отсрочек платежа – средство соотнесения текущих и будущих стоимостей в финансовых контрактах.

Однако появилась и еще одна категория денег – мировые деньги, как противовес локальным, национальным деньгам. Мировые деньги выполняют три функции:

1) международного средства платежа (при расчетах по международным балансам, главным образом, по платежному балансу). Данная функция является преобладающей, в связи с тем, что международная торговля строится либо на предоплате, либо на кредитовании;

2) международного покупательного средства (при прямой покупке товаров за границей и оплате их наличными: при чрезвычайных обстоятельствах – неурожаях и т. д.);

3) всеобщего воплощения общественного богатства, деньги являются средством перенесения богатства из одной страны в другую (при уплате военных контрибуций, предоставлении внешних займов и кредитов и т. д.)

В соответствии современной экономической мыслью, экономистов, локальные деньги, которые не только реализуют указанных выше пять функций денег, но и выполняют функции мировых денег, собственно и являются деньгами в полном смысле этого слова.

Локальные валюты обмениваются на мировые деньги и обратно с использованием обменных курсов, но только в том случае если локальные деньги являются таковыми для локальных рынков. Такой обмен «приводит» локальные деньги к общему понятийному полю «денег», почему собственно и возможен такой курсовой обмен. Проще говоря обменивать «зеленое» на «синее» сложно, но можно, но обменивать «красное» на «тонкое» очень затруднительно

А какой будет обменный курс той или иной локальной валюты или одной мировой валюты на другую – составляет основу головной боли как трейдеров на рынке “Forex”, так и руководителей экономических властей всех стран.

И подходим сейчас к вопросу «стоимости» криптовалют, или еще шире – криптоактивов. Исторически считается, что идея криптовалют, основанная на технологии распределенных одноранговых сетей и теории алгоритмов была придумана и предложена миру таинственным господином Сатоси Накамото и явлена Миру и Граду в октябре 2008 года.

Действительно, Сатоси попал «в десятку» и тема, «взлетела», другие криптовалюты стали появляться на рынке, как грибы после дождя, начиная с 2011 г. Спустя всего два года некоторые веб-сайты начали прием биткоинов: Expedia стал делать это в июне 2014 г., Microsoft – в декабре, через полгода. Как известно, первый биткоин-банкомат был установлен в октябре 2013 г. в Ванкувере (Канада).

Криптоактив (криптовалюта) – это цифровые данные, принадлежность которых может быть подтверждена цифровой подписью, и существование которых может быть доказано с помощью независимой системы, основанной на технологии блокчейна. Криптовалюта – это независимая система, а криптоактивы – это зависимые системы, цена которых может быть выражена в криптовалютах.

В качестве интеллектуального упражнения можно попытаться сравнить, соответствует ли текущие функции криптовалюты функциям, которые присущие, для начала, локальным валютам. Не говоря уже о мировых деньгах.

Однако попытки создать «теорию стоимости» криптоактивов, как более широкой категории, чем криптовалюта предпринимаются практически с момента появления биткоина. И по-другому быть не может, рано или поздно теория должна «догонять» практику.

Главная проблема, которую пытаются решить этим модели – это создание «смычки» между фиатными валютами (то есть локальными и мировыми) и цифровыми. И пока, таких моделей оценки стоимости криптоактивов, насчитывается на сегодня порядка шести:

- уравнение обмена (или модель Крис Берниске);

- модель дисконтированной будущей полезности;

- закон Меткалфа;

- регрессионные модели цены GARGH;

- модели стоимости «добычи криптовалюты»;

- модель выявления" пузырей" на рынке.

Обобщая все эти модели оценки, можно сказать что все они предполагают, что в «смычка» между криптоактивам и фиатными валютами осуществляется в основном, на основе баланса спроса и предложения того или иного криптоактива. Хотя в других моделях присутствуют и другие экстравагантные параметры

Эпистемологическая проблема в том, что в своей « цифровой Вселенной» можно, в принципе, использовать все имеющиеся методы оценки, но полученная стоимость криптоактивов будет так же выражена в криптовалюте.

А вот переход из виртуального мира цифровых «денег» в реальный мир, где торжествуют фиатные (локальные и мировые), деньги, представляет собой сложную задачу.

Здесь, можно сказать, наблюдается своего рода экономический «квантовый эффект» когда перевод криптовалюты в фиатную валюту, в той или иной (непонятной пока)  степени влияет на баланс спроса и предложения. Более того, некоторые модели учитывают, как влияющий фактор, и срок удержания криптоактива от его обмена, либо на криптовалюту, либо на фиатную валюту

Если привести аналогию с известным квантов механическим парадоксом «кота Шредингера» получается, что чем дольше вы смотрите на закрытый ящик, где находится кот, тем больше вероятность того, что он уже умер, либо еще жив.

Проще говоря, все эти модели оценки, с тем или иным успехом, пытаются дать ответ на вопрос потенциального инвестора: «А сколько же будет стоить в долларах 1 единица криптовалюты через определенное время?»

Преимущество распределенных сетей - это отсутствие единого эмиссионного центра для «Вселенной блокчейна живут криптоактивы», что представляется одновременно и силой и слабостью.

С одной стороны, евангелисты криптоактивов настаивают, что отсутствие единого эмиссионного центра (ФРС в США или ЕЦБ в ЕС или локальные центральные и национальные банки) лишает правящие группировки силы диктовать свою экономическую политику обществу.

А с другой стороны, отсутствие в системе «кредитора последней инстанции» означает, что при исчезновении спроса на криптоактив, он мгновенно превращается в обычный программный код, как тыква в известной сказке. Просто никто не знает когда "настанет двенадцать".

Что и подтверждается огромной волатильностью на рынке пары «криптовалюты – фиатные валюты». Образно говоря, пока нам предлагается такая валюта, относительно который вы не можете быть уверены в том, что в течение времени пока вы спускаетесь в табачный киоск за пачкой сигарет, курс криптовалюты не изменится и вам хватит вашей криптовалюты, что бы совершить покупку

Кстати, с фьючерсами на луковицы тюльпанов в Голландии в конце 1639 года было проще – в конце концов, магистрат, с целью не допущения массовых банкротств и «разборок», установил минимальную сумму выкупа властями «обязательств на поставку» одной луковицы, у неудачливых торговцев «тюльпановыми» фьючерсами. Но конечно по «смешным» ценам, в сравнении с пиком цен на луковицы. Однако это было значительно лучше, чем ничего.

Для правильного понимания ситуации и стимулирования «горе-брокеров» власти при этом постановили, что те, кто не захотят продать свои «фьючерсы» властям, будут сами разбираться со своими кредиторами, и на расследование их исчезновения или на  защиту таких "горе-брокеров" от "серьезных" кредиторов, власти не собираются тратить общественные деньги.

Злые языки говорили, что именно это обстоятельство и подвигло практически всех «торговцев будущими тюльпанами» встать в очередь в магистрат, с целью снять с себя неприятности общения со своими кредиторами.

Таким образом, власти Голландии выступили "кредитором последней инстанции" и остановили пожар банкротств и трагедий всего общества, чего естественно пока нет на рынке криптовалют. 

С другой стороны, «этот фарш обратно» провернуть не возможно, и развитие рынка криптовалют и криптоактивов, это такое же объективное развитие, как и появление открытого акционерного общества VOC в марте 1602 года. 

Очевидно, что теория и практика криптовалют, видимо,  в полной мере связана с теорией поведенческих финансов, за исследование которых Каннеман и Тверски в начале 2000х годов получили свою Нобелевскую премию по экономике.

И если вернуться к вопросу, вынесенного в заглавие статьи, то стоимость криптовалюты находится где-то в области соединения нелинейной динамики социальных и экономических процессов. Как стало понятно уже сейчас, создание вменяемой и практичной теории оценки стоимости криптовалют и криптоактивов сыграет такую же роль в экономическом развитии, какую сыграли работы по теории стоимости капитала

Потому, что как только заработала теория капитала компании, и стало понятно, что и как влияет на будущую стоимость акции - так практически мгновенно, в исторических масштабах времени, мощный частный и банковский капитал влился в экономический рост, связанный с развитием акционерного капитала. Так и в этом случае - теория и практическая модель оценки криптоактивов откроет "шлюзы" держателей фиатных валют в мир "цифровых активов"

Правда на оформление более или менее полной теории акционерного капитала пришлось потратить практически 350 лет после создания фактически первого действительно открытого акционерного общества.

Создав практичную методологию оценки, которая будет подтверждаться практикой, предоставит возможность ее создателям быть надёжным мостом между фиатными валютами и криптовалютой, стать владельцами своего рода шлюза между этим двумя мирами, и навечно войти в пантеон “Forbes”. Можно сказать, что время требует своих  братьев де Хуртманов, господина Линсхотена и компанию "Де Веера",  - но уже на новом, "цифровом" экономическом  витке. Потому что все, как всегда, началось с братьев-авантюриство и бизнес-ангела, а в итоге мир получил новый толчок в своем развитии, который двигает экономику по сегодняшний день .